Durante muito tempo, finanças sustentáveis foram apresentadas às empresas de uma maneira que ajudou pouco os Conselhos e os times executivos. Muito verde, muitas siglas, taxonomias, compromissos climáticos e uma quantidade crescente de novos nomes para instrumentos financeiros.
O resultado é curioso. Enquanto o mercado global de dívida sustentável já ultrapassou US$ 7 trilhões em emissões acumuladas e parece ter se estabilizado em cerca de US$ 1 trilhão de novas emissões por ano, e ainda recentemente vem batendo recordes, muitos Conselhos ainda tratam o assunto como uma especialidade ESG.
Não é. Dívida sustentável é, antes de tudo, dívida.
Envolve custo de capital, prazo, acesso a investidores, covenants, riscos, métricas, credibilidade e capacidade futura de financiamento. A sustentabilidade entra porque pode alterar algumas dessas variáveis e, principalmente, porque pode ampliar as alternativas disponíveis para financiar a estratégia da empresa.
Esses equívocos raramente aparecem sozinhos. Eles costumam se reforçar uns aos outros. Vale desmontar cada um deles:
1. Dívida sustentável é dinheiro apenas para empresas “verdes”
Este talvez seja o primeiro equívoco. Existem basicamente duas grandes famílias de instrumentos.
Nos títulos que mantêm o uso de recursos apartados, como green bonds, social bonds e sustainability bonds, o dinheiro captado precisa financiar ou refinanciar projetos elegíveis. Uma empresa pode, por exemplo, emitir dívida para financiar energia renovável, eficiência energética e economia circular.
Nos sustainability-linked bonds, ou SLBs, a lógica é diferente. Os recursos podem ser utilizados para propósitos corporativos gerais. O compromisso está no desempenho da empresa em indicadores de sustentabilidade previamente definidos.
Portanto, não é necessário ser uma empresa “verde” para acessar o mercado.
Aliás, uma das mudanças mais interessantes dos últimos anos é justamente o crescimento do financiamento da transição. O mercado começa a abandonar a ideia excessivamente binária de empresas verdes de um lado e marrons do outro.
A economia real não funciona assim.
Siderurgia, cimento, transporte, agricultura, mineração e energia não desaparecerão durante a transição. A questão passa a ser outra: existe uma trajetória de transformação crível, mensurável e financiável? E, surpreendentemente, até o mercado de data centers dos Estados Unidos vem usando os green bonds como uma forma de conseguir suas “licenças para operar”, como reportou o Environmental Finance. Se não houver greenwashing, melhor que eles estejam preocupados mesmo e se comprometam com o lado de cá da cerca.
2. Sustentabilidade é independente da análise de crédito
Outra confusão perigosa é imaginar que um bom desempenho ESG pode distrair o mercado de uma avaliação rigorosa de crédito. Não distrai — e menos ainda agora que o mercado ficou mais exigente.
Uma empresa pode emitir títulos sustentáveis e continuar tendo problemas de liquidez, alavancagem, estratégia ou execução.
A experiência recente brasileira deveria tornar isso evidente. Empresas reconhecidas por seus compromissos ambientais ou que acessaram o mercado de dívida sustentável — e até lideraram — também enfrentaram dificuldades financeiras relevantes, como Raízen e Ambipar.
Essa talvez seja uma das lições mais importantes para Conselhos e para times ESG. O rótulo sustentável não substitui fundamentos econômicos. E não deveria. Os times de ESG não poderiam, jamais, dissociar-se dos times de finanças na busca da posição que chamo de “duplo-sólida” — sólida e sustentável só se for em ambos os quesitos: financeiros e ESG.
Finanças sustentáveis acrescentam dimensões à análise de risco e à estratégia de financiamento. Não revogam as regras de finanças corporativas.
3. Descumprir uma meta de um título sustentável significa que o instrumento fracassou
Aqui existe outro paradoxo interessante. Em um sustainability-linked bond, a empresa estabelece indicadores e metas de desempenho. Dependendo da estrutura, se não atingir determinada meta, pode haver uma consequência financeira, como o aumento do cupom.
Quando isso acontece, a reação imediata pode ser considerar a emissão um fracasso. Mas pode ser justamente o contrário. Se a meta era material, suficientemente ambiciosa e difícil de alcançar, o fato de existir uma consequência financeira demonstra que o instrumento funcionou.
Foi o que argumentei recentemente ao analisar o caso da Suzano. Um mercado maduro não deveria exigir que 100% das metas sejam sempre atingidas. Se isso acontecer, talvez seja razoável perguntar se eram realmente ambiciosas.
O problema maior está na meta que parece sustentável, mas foi desenhada para ser confortavelmente alcançada.
Para o Conselho, a pergunta relevante não é apenas “cumprimos a meta?” Deveria ser: a meta era material para o negócio, suficientemente ambiciosa e coerente com a estratégia que apresentamos ao mercado?
Mercados maduros não premiam intenção. Premiam entrega. Mas também sabem distinguir uma meta ambiciosa não atingida de uma promessa pouco relevante construída para produzir um selo.
4. Não existe capital interessado disponível
Esse talvez seja o ponto que deveria chamar mais atenção dos Conselhos brasileiros.
O mercado acumulado de títulos sustentáveis no mundo já ultrapassou US$ 7 trilhões. A Europa representa aproximadamente 44% deste volume. E após um período de estabilidade, volta a bater recordes de emissões.
E o Brasil continua a representar cerca de 1%. A desproporção é difícil de justificar.
Somos uma das dez maiores economias do mundo. Estamos entre os primeiros países em biodiversidade, espécies endêmicas, florestas e manguezais. Temos agricultura de escala global, uma matriz elétrica comparativamente limpa e enormes necessidades de investimento em infraestrutura e desenvolvimento social.
Ainda assim, quando se compara dívida sustentável com PIB entre as 50 maiores economias, o Brasil aparece em 48º lugar.
Temos ativos ambientais e urgências sociais, mas ainda usamos pouco esses dois elementos como argumentos de captação. Não parece faltar matéria-prima para estruturar instrumentos. Falta transformar ativos, necessidades e estratégia em oportunidades financiáveis.
Talvez a pergunta correta para um Conselho brasileiro seja simplesmente: estamos deixando capital na mesa? Sabemos onde estão os bolsões com apetite para os próximos itens do nosso plano de investimento? Essa é, de todas aqui, a pergunta mais urgente. Esse é um ponto que costuma doer até no coração, além do bolso — o pipeline de investimentos de empresas brasileiras que já começa a ser implementado, que cairia como uma luva na categoria sustentável e perde a oportunidade de captação lá fora.
5. Não vale a pena se não for muito mais barato (sem greenium)
Uma das maneiras mais pobres de apresentar dívida sustentável a um Conselho é prometer uma dívida barata. Pode haver benefício de preço em determinadas emissões. Mas reduzir toda a discussão a alguns pontos percentuais de greenium (prêmio verde) é perder boa parte da questão estratégica.
Uma emissão sustentável pode ampliar a base de investidores que olha para a empresa, criar acesso a pools específicos de capital, aumentar a visibilidade internacional do emissor e abrir alternativas futuras de financiamento.
Isso importa particularmente para empresas brasileiras.
Se o Brasil representa apenas cerca de 1% de um mercado global de mais de US$ 7 trilhões, a discussão não deveria ser apenas quanto economizaremos no próximo cupom. Deveria ser também quanto capital potencialmente acessível à empresa não está acessando hoje.
A pergunta do Conselho, portanto, não é simplesmente: “É mais barato?”. É também: “Podemos aproveitar nossas credenciais sustentáveis para atingir um capital que dificilmente nos enxergaria?”
6. É muito complicado conhecer todos os requerimentos
Green Bond Principles. Social Bond Principles. Sustainability Bond Guidelines. Sustainability Linked Bond Principles. Transition Finance. Second Party Opinion. KPIs. SPTs. A lista e acrônimos assustam mais do que deveriam.
O Conselho não precisa transformar seus membros em especialistas em cada framework. Precisa fazer as perguntas certas: para que estamos captando? Existe um conjunto relevante de ativos ou projetos elegíveis? Nesse caso, talvez um instrumento de uso de recursos faça sentido.
Ou queremos vincular a estratégia corporativa a metas de desempenho? Então um sustainability-linked bond pode ser mais adequado.
As metas são materiais para o negócio? São suficientemente ambiciosas? Temos dados para medi-las? Existe governança para acompanhar seu cumprimento? O instrumento conversa com a estratégia da empresa?
Qual investidor queremos acessar? Qual será a consequência financeira se não entregarmos?
E, talvez a pergunta que resume todas elas: Nossa estratégia anunciada de sustentabilidade resiste a compromissos financeiros claros associados a ela?
7. É coerente ter um compromisso sério com sustentabilidade e não ter dívida sustentável
Talvez o movimento que tem a Natura como exemplo seja um dos sinais mais interessantes dessa nova fase. A companhia assumiu o compromisso de caminhar para ter 100% de sua dívida vinculada a características de sustentabilidade.
Se uma companhia afirma que sustentabilidade é parte central de sua estratégia, em algum momento o mercado começará a perguntar por que isso aparece no relatório anual, na comunicação institucional e nos compromissos públicos, mas não na maneira como ela financia o próprio balanço. É o “walk the talk” aplicado à estrutura de capital.
E talvez seja justamente aí que o Conselho tenha um papel particularmente importante. Porque decidir como uma companhia financia crescimento, administra risco e aloca capital sempre foi responsabilidade central da governança.
A novidade é que a sustentabilidade começou a entrar nessa equação. Como uma alternativa adicional de financiamento e uma variável de competitividade, risco e acesso a capital. E, mais importante, como prova de consistência entre tudo que se fala lá no capítulo de sustentabilidade e o que se compromete a arriscar no preço do seu principal custo — o de capital.
8. Precisa ser (muito) grande para emitir dívida sustentável
Talvez esse seja outro mito que afaste empresas do mercado antes mesmo de examinarem as alternativas.
Dívida sustentável não significa necessariamente fazer uma grande emissão pública de bonds. Uma empresa pode começar por um empréstimo sustentável, um green loan ou um sustainability-linked loan. As emissões também podem ser privadas.
Naturalmente, escala ajuda. É mais fácil um investidor estrangeiro cruzar o oceano para emprestar US$ 100 milhões do que US$ 10 milhões. O custo de analisar uma empresa, estruturar uma operação, fazer due diligence e acompanhar o investimento precisa fazer sentido diante do tamanho da operação.
Mas isso não significa que uma empresa média precise ficar fora desse mercado.
Há sempre a possibilidade de começar com pequenos testes. Um empréstimo, uma operação privada, uma primeira dívida vinculada a metas ou um financiamento para um conjunto específico de ativos pode ser a porta de entrada. Algumas inovações, como mecanismos de agregação temática por cadeia, vêm sendo desenvolvidas pelo mercado.
9. É (muito) trabalhoso
Não vou mentir. É razoavelmente trabalhoso sim. Mas essa afirmação não pode ser absoluta.
Estruturar uma dívida sustentável exige trabalho. É preciso definir critérios, selecionar projetos ou KPIs, estabelecer metas quando aplicável, organizar dados, criar governança, preparar documentação, passar por avaliações externas e depois reportar.
Mas boa parte desse custo adicional acontece praticamente uma vez só. É o preço para acessar um clube mais exclusivo. O preço da prova de excelência para se fazer parte de algo maior.
Bancos e assessores especializados, desde que pragmáticos, encurtam bem o caminho. E, depois da primeira operação, boa parte da estrutura, dos processos, dos dados e da governança já está montada para as próximas.
Há também outra maneira de olhar para esse trabalho. É o preço da disciplina que qualquer acesso a capital exige.
Pense nisso como a SOX ou o IFRS de uma oportunidade que estava escondida. Houve um tempo em que novas exigências de controles, dados, processos e transparência pareciam apenas mais trabalho. Daqueles intermináveis. Depois, passaram a fazer parte da infraestrutura necessária para acessar determinados mercados e investidores.
Com a dívida sustentável acontecerá algo parecido. O mundo está desvelando um enorme pool de capital além das já, por vezes, exauridas fontes tradicionais de capital. Mas, entrar nela exige disciplina.
E mesmo que haja custo, há uma diferença importante em relação aos custos de um reporte de ESG tradicional. Você pode gastar algumas dezenas de milhares de reais para produzir um relatório que é condição necessária para sinalizar sua seriedade. Mas não é suficiente. A sustentabilidade no relatório sinaliza intenção. Sustentabilidade no custo de capital coloca dinheiro na mesa. É um passo muito além.
Não é apenas um custo de conformidade ou de comunicação. É um investimento na capacidade de financiar crescimento.
E a pergunta certa e definitiva é: Quanto custa continuar financiando o futuro da empresa olhando apenas para as fontes de capital do passado?
