A Hapvida (HAVP3) frustrou as expectativas do mercado ao divulgar seu resultado do quarto trimestre cheio de preocupações. Entre elas, a força da sinistralidade e as sinergias de aquisições que custam a aparecer.
A empresa teve um bom desempenho no que se refere ao crescimento de beneficiários (que soma mais de nove milhões) e ticket médio. Os custos da operação da Hapvida, contudo, não parecem diminuir com as novas empresas do grupo.
Pelo contrário, o endividamento da Hapvida aumentou e a alavancagem financeira agora soma 2,45 vezes seu Ebitda de 2022 – mesmo tendo reforçado o caixa com recentes operações no mercado de capitais.
O setor de serviços médicos, inclusive, tem passado por momentos turbulentos na Bolsa. Com a reabertura total da economia após a praticamente dissipação da Covid-19, a sinistralidade subiu e colocou em xeque a estratégia agressiva de investimentos e aquisições, de uma consolidação de mercado que parecia clara.
A guerra por eficiência dos principais players do mercado, que inclusive é pregada pela Hapvida, pressupõe aos líderes do segmento que a verticalização é o melhor dos mundos, embora a redução dos custos em sinergias operacionais tenha ficado de lado nos últimos meses.
Desconsiderando a Hermes Pardini (PARD3), que foi comprada pelo Fleury (FLRY3), apenas duas empresas ligadas a serviços médicos têm valorização nos últimos 12 meses, de acordo com a plataforma do TradeMap: Odontoprev (ODPV3) e Alliar (AALR3).
ARTE AÇÕES
Quais são as perspectivas do setor, que durante a pandemia foi “febre” entre os investidores na Bolsa de Valores?
O que faz da Odontoprev, avaliada em R$ 6,5 bilhões e que, apesar de ser líder da categoria, não é tão diversificada como os pares, ser destaque do segmento na geração de valor aos acionistas?
Economia prejudica Hapvida, Rede D’Or e cia
A inflação de custos é um dos principais entraves para a eficiência do setor. O aumento dessas linhas tem mantido a sinistralidade acima do que o mercado esperava, sobretudo em razão de maiores internações, consultas e procedimentos eletivos.
No quarto trimestre do ano passado, mesmo com menos dias úteis, a sinistralidade veio acima do que os investidores projetavam para a Hapvida.
Embora essa linha não tenha fugido demasiadamente da previsão – e inclusive diminuído na comparação com o terceiro trimestre – o mercado agora vê com maus olhos a entrega de resultados pela direção.
No início do ano passado, a previsão da companhia era de que, a essa altura, os benefícios da verticalização já teriam aparecido, como no caso da redução das despesas operacionais. Entretanto, as previsões não se concretizaram e a empresa hoje tem uma sinistralidade caixa de 72,9%, o maior patamar de sua história.
O maior risco macroeconômico da empresa pode impactar a melhor forma de mitigar esses custos, que é o aumento do tíquete médio. Esse, inclusive, foi o ponto alto do resultado da Havida – mas, ainda assim, insuficiente.
A empresa prevê aumentar seus preços em duas a três vezes a inflação, e isso pode influenciar o aumento do número de beneficiários.
Além disso, a clara desaceleração da economia, em razão da política monetária mais restritiva, pode impedir que contratações coletivas atinjam um patamar de crescimento satisfatório.
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A classe empresarial agora aguarda incentivos à economia, já que a inflação corrente dá sinais de estabilidade, caso contrário, o custo de operação dos serviços médicos se tornará cada vez mais impeditivo.
Taxa de juros e custo do crescimento
Com alto nível de endividamento, pautado na captação de dívida e recursos, as empresas ligadas à atividade de saúde têm encontrado dificuldades em diminuir seus custos de operação.
Embora já considerada uma blue chip, a Rede D’Or (RDOR3), avaliada em R$ 54,3 bilhões na Bolsa brasileira, é uma das que têm sofrido por conta da política monetária restritiva no país. Principalmente por duas razões.
A primeira é o custo do crescimento prometido pela companhia. Quando abriu capital, em 2020, a empresa tinha a meta de incorporar 5 mil leitos, o que foi atingido em apenas um ano e meio depois. Nesse período, até o início do ano passado, a Rede D’Or havia feito 16 aquisições.
Essas aquisições não consideram a SulAmérica (SULA11), a maior das aquisições, que foi concluída no fim do ano passado. A Rede D’or já possuía 29,8% das ações da seguradora, e comprou o restante por R$ 6,1 bilhões. O Cade impôs poucas restrições.
O crescimento inorgânico pressupõe investimento em dinheiro ou ações para a aquisições e, nos primeiros trimestres posteriores, despesas para atingir as almejadas sinergias. Levantar recursos para tal tem ficado mais custoso com a alta de juros em dois dígitos.
Com endividamento ligeiramente incômodo (2,8 vezes o Ebitda), o resultado financeiro da Rede D’Or, entre janeiro e setembro do ano passado, foi negativo em R$ 1,87 bilhão, piora de 59,6% na comparação anual.
A outra razão diz respeito ao valuation da empresa. Quando estreou na Bolsa, a empresa valia R$ 112,5 bilhões. Agora, pouco mais de dois anos depois, vale menos da metade.
Pelo histórico recente, o mercado atribui seu perfil a alto crescimento e a precifica dessa forma. A projeção de lucro se torna menor no futuro, o que diminui seu valor no presente.
Odontoprev: a surpresa bem-vinda
A Odontoprev já é um nome conhecido do mercado. Listada na Bolsa brasileira desde 2006, a empresa é a líder de planos odontológicos na América Latina, um setor muito fragmentado e promissor se comparado ao desenvolvimento dos mercados desenvolvidos. São 8,3 milhões de beneficiários.
O crescimento de 4,17% no número de vidas no quarto trimestre do ano passado puxou a aceleração da receita em 9,5% na comparação anual, para R$ 513,73 milhões. Mesmo com um cenário mais difícil para o consumo no Brasil, as provisões para perdas de créditos caíram 0,2 p.p. em um ano.
No consolidado de 2022, a empresa faturou R$ 1,96 bilhão, alta de 6,5% ante 2021, um avanço levemente acima da inflação. Vale destacar a alta de 18,9% no lucro, para R$ 452,17 milhões, expandindo a margem líquida em 2,4%.
Algo que a Odontoprev não sofre como as demais empresas — o que em parte justifica sua alta nos últimos meses — é sua estrutura de capital mais leve.
A empresa não tem dívidas, por isso viu suas despesas financeiras subirem apenas 7,4% entre 2021 e 2022, para R$ 16,17 milhões, enquanto as receitas financeiras dispararam 63,7% no intervalo, para R$ 88,84 milhões.
A empresa encerrou o ano passado com um caixa líquido de R$ 795,23 milhões, equivalente a 12,1% de seu valor de mercado.
A sinistralidade, que machuca a maior parte das empresas de serviços médicos, ficou em 41,1% no quarto trimestre de 2022, alta de 1,5% ano contra ano. No mesmo período de 2021, a empresa viu sua sinistralidade cair em razão de uma onda da Covid-19, reduzindo os serviços.
Era, portanto, esperado um aumento significativo no último resultado, mas a empresa demonstrou que possui uma boa gestão de custos e despesas, e entende bem de seus clientes com a tecnologia implementada, e segurou essa linha.
A despeito dos bons resultados, os investidores não enxergam muito upside para a empresa, que já foi bem precificada pelo mercado no último ano.
Alliar: movimentação pela OPA
O movimento de alta das ações da Alliar tiveram como fundamento o anúncio de uma OPA (Oferta Pública de Aquisição) de um fundo ligado a Nelson Tanure, controlador da empresa.
A iniciativa foi tomada em outubro do ano passado, após o famoso empresário assumir o compromisso de recompra da maioria dos papéis para tirar a empresa da Bolsa, sendo que o investidor deveria receber o mesmo que o antigo grupo controlador recebeu: aproximadamente R$ 20,71 por ação.
A alta de 25,5% no período de 12 meses seria maior se não fosse a queda após a suspensão do processo de OPA pela CVM, mas que deve ser retomado nas próximas semanas.
A ideia de Tanure é expandir a marca e transformar a Alliar em uma das maiores empresas do setor de serviços médicos no Brasil, superando Hapvida e seus pares – mas, para isso, teria de ter a flexibilidade de uma empresa fechada, não precisando prestar contas ao mercado.