As principais redes de shoppings do país, que sofreram com as restrições de mobilidade durante os períodos mais duros da pandemia, respiram mais aliviadas em 2022 e isso tem se refletido nos resultados de endividamento, que se mostram mais saudáveis.
Das quatro redes de shoppings listadas na Bolsa (brMalls, Aliansce Sonae, Iguatemi e Multiplan), três apresentam, neste ano, a menor alavancagem financeira desde 2019.
A alavancagem financeira, vale lembrar, é o indicador que mede o quanto a dívida líquida supera a capacidade da empresa de gerar caixa em um ano. Quanto maior o resultado, pior.
A dívida líquida, no caso, representa o total da dívida da empresa menos o que havia em caixa no balanço mais recente. E a capacidade de gerar caixa em um ano é medida pelo Ebitda acumulado dos últimos quatro trimestres, um indicador de lucro que não considera as despesas com juros, tributos, depreciações e amortizações — seria, portanto, o lucro da operação do negócio em si.
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Nos últimos balanços, a brMalls (BRML3), a Aliansce Sonae (ALSO3), o Iguatemi (IGTI11) e a Multiplan (MULT3) voltaram a registrar maiores receitas operacionais, após melhora nas condições financeiras dos lojistas, que sofreram com as lojas fechadas em 2020 e 2021.
Durante o período de pandemia, mesmo com as restrições, os lojistas tinham o dever de cumprir com os aluguéis que pagam às redes de shoppings. Porém, a baixa capacidade dos lojistas de gerar caixa complicou a situação. Isto levou a um aumento na inadimplência, além de maior vacância das lojas de shoppings, o que, naturalmente, diminui a receita das redes.
Porém, a retomada das atividades após o arrefecimento da pandemia aliviou a pressão e os lojistas voltaram a ter maior poder de pagamento, o que contribuiu para que os shoppings reajustassem os valores dos aluguéis para cima.
Diante disso, as administradoras voltaram a gerar maiores caixas por meio das operações e a alavancagem financeira foi reduzida, aliviando a barra dos shoppings.
Endividamento saudável
O melhor patamar de alavancagem financeira das administradoras reduz o risco de insolvência e gera maior flexibilidade no caixa.
Isto porque a menor pressão das dívidas facilita para a empresa alocar os recursos gerados nas operações em outras atividades, como por exemplo em expansões ou em dividendos para o acionista.
Entre as administradoras, a Aliansce Sonae é a que tem maior capacidade de honrar com as obrigações por meio dos recursos gerados em operações. A empresa tem a menor alavancagem entre os pares, de 0,6 vez — ou seja, a dívida líquida representa 60% do Ebitda registrado em 12 meses.
Ao final do terceiro trimestre, quando houve a última temporada de balanços, a Aliansce apresentou o maior caixa entre as quatro, de R$ 2,69 bilhões, e a menor dívida líquida, de R$ 464 milhões. Além disso, o forte Ebitda de R$ 772 milhões nos últimos doze meses até setembro consagrou a menor alavancagem dos últimos quatro anos.
Apesar disso, a empresa deve concluir a fusão com a brMalls em janeiro de 2023 e a alavancagem deve aumentar, pelo menos no curto prazo.
No entanto, todas as empresas reduziram a alavancagem em comparação com o ano passado e três estão abaixo dos níveis pré-pandemia, em 2019.
Na Multiplan, por exemplo, ajudou o fato de a empresa ter vendido o edifício Diamond Tower por R$ 810 milhões em julho de 2020, o que reforçou o Ebitda do ano e reduziu a alavancagem da empresa no ano passado. Se não fosse por essa venda, a alavancagem do balanço mais recente, referente ao terceiro trimestre, de 1,7 vez, seria a menor dos últimos 10 anos.
Após a tempestade perfeita vivida pelo setor — com pandemia, juros mais altos e inflação elevada –, as vendas em shoppings voltaram a patamares acima de 2019, o que encheu o bolso do lojista de dinheiro. Assim, os lojistas têm maior capacidade para pagar os aluguéis e a inadimplência cai.
De acordo com os dados do Monitoramento de Mercado Abrasce (Associação Brasileira de Shopping Centers), as vendas cresceram 7,9% em setembro ante igual mês de 2019, na quinta elevação mensal consecutiva nesse tipo de comparação. De janeiro a setembro deste ano, o setor acumula um avanço de 28% sobre igual intervalo de 2021.
Além disso, com as pessoas voltando a poder sair de casa, os shoppings lucram com as receitas dos estacionamentos, uma vez que o consumidor paga um preço para guardar o seu veículo enquanto faz as compras.
Estes fatores levam a uma evolução do Ebitda das administradoras em maior proporção que as dívidas captadas, portanto, reduzindo a alavancagem do setor.
Com isso, os shoppings estão em patamares mais saudáveis de endividamento e o risco de não cumprir com as obrigações é menor, o que torna o investimento teoricamente mais seguro.
Analisando as ações
Para acender a chama do consumo, os shoppings retomaram investimentos para pararem de ser vistos como um mero local de compras e passarem a oferecer outros benefícios intangíveis para os clientes, como segurança, conforto e entretenimento, por exemplo.
Mas não se engane: esses valores estão embutidos em cada serviço cobrado ao consumidor de forma indireta, como no preço de produtos vendidos nas lojas ou no ticket do estacionamento.
Neste ponto, a Iguatemi e a Multiplan contam com os shoppings mais produtivos por área bruta locável, com Ebitda por metro quadrado entre R$ 118 e R$ 137 por mês.
Os portfólios dessas administradoras são voltados para um público de maior renda, portanto, são menos sensíveis a oscilações macroeconômicas como juros e inflação.
Isto traz uma vantagem para as administradoras, que fazem mais dinheiro por metro quadrado que os pares do setor, resultando em maior eficiência.
Por outro lado, as ações da brMalls e da Aliansce podem estar sendo negociadas a um preço mais barato em relação aos ativos que as empresas possuem. É o que mostra o indicador Preço sobre Ativos (P/Ativos), que divide o valor da empresa no mercado pelo total de valor dos seus ativos. Se der menos que 1, é como se a empresa estivesse valendo menos do que deveria.
No entanto, existe a possibilidade de o resultado ficar abaixo de 1 e mesmo assim a empresa estar cara. Isso pode acontecer se os ativos levados em conta estiverem superestimados, o que geraria uma distorção no cálculo.
Por isso, ao analisar esse indicador, é preciso também considerar o retorno sobre o patrimônio líquido (ROE), que mede o quão rentável é um negócio. A ideia é avaliar se estes ativos estão sendo eficientes ou não na operação. Se estiverem sendo eficientes, é um sinal de que não estão superestimados.
O ROE, na prática, calcula o quanto a empresa gera para cada R$ 1 do capital dos sócios. Em tese, o retorno tem de superar pelo menos a Selic, um rendimento de baixo risco que qualquer investe consegue obter investindo em renda fixa,ou a inflação. Se não superar, significa que o retorno para os sócios está sendo destruído, mesmo que as ações pareçam estar baratas.
Ao considerar uma inflação acumulada dos últimos doze meses até novembro, de 5,9%, apenas a Multiplan estaria gerando valor para o acionista.
Porém, quando colocado em mesa o custo de oportunidade de um investimento em renda fixa com retornos de 13,65%, taxa atual do CDI, nenhuma das empresas agrega valor ao negócio.
Portanto, pode ser que os ativos da Iguatemi, brMalls e Aliansce Sonae possam estar supervalorizados, dado o baixo retorno gerado ao acionista.
Em um compilado feito pela Refinitiv e apresentado na plataforma do TradeMap, a Multiplan é a ação mais recomendada entre os analistas consultados. A preferência dos analistas está entre as duas administradoras cujo portfólio é voltado para o público de alta renda.
Diante de um futuro incerto, com juros e inflações elevadas, estes shoppings apresentam vantagem frente aos pares, pois tendem a ser mais resilientes em períodos de instabilidade econômica.
