O mercado de capitais é feito de expectativas, não só no Brasil, mas em todo o mundo. A Bolsa de Valores apenas manifesta as estimativas dos agentes no curto, médio e longo prazos. Essas perspectivas, porém, podem ser disfuncionais.
Desde a crise do subprime, em 2008, o mercado viu exageros na precificação de ativos ligados a crescimento, em função do dinheiro fácil e barato. Já desde a chegada da pandemia, a Bolsa de Valores projeta que algumas companhias nunca mais voltarão a prosperar, ou que o valor delas mudou drasticamente.
O valor de mercado das empresas, que nada mais é que o número de ações emitidas multiplicado pela cotação atribuída a elas, demonstra o quanto tais companhias valem sob o prisma dos investidores, sem considerar o endividamento e o valor em caixa.
Em teoria, o valor imputado a uma empresa para que seja possível adquiri-la deve levar em consideração não só o valor de mercado, mas também a dívida bruta, subtraindo o dinheiro em disponibilidades. Esse é o EV (valor de firma, na sigla em inglês).
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O valor de mercado, contudo, é uma métrica inteiramente dinâmica, que varia conforme a oferta e demanda dos investidores no dia a dia. Neste contexto, a alta e queda das cotações conversa com a diferença entre preço e valor.
Muitas vezes, as companhias podem estar sendo negociadas abaixo do que realmente valem – até mesmo do que têm em caixa.
De acordo com um levantamento do TradeMap, 12 empresas da Bolsa brasileira têm seu valor de mercado abaixo do que possuem em disponibilidades, considerando apenas papéis com liquidez diária acima de R$ 1 milhão.
Qual é a explicação por trás disso? Oportunidade ou cilada?
As dissonâncias do mercado
De acordo com o levantamento, as empresas que se encaixam nos critérios citados, fazendo parte do Ibovespa ou não, são as seguintes:
EMPRESA
TICKER
VALOR DE MERCADO (16/5/22)
CAIXA
MARFRIG
MRFG3
R$ 10.584.873.368,03
R$ 11.167.837.000,00
SULAMÉRICA
SULA11
R$ 10.470.350.092,37
R$ 17.679.034.000,00
SIMPAR
SIMH3
R$ 9.015.805.480,11
R$ 14.696.205.000,00
BANRISUL
BRSR6
R$ 4.429.116.510,20
R$ 8.972.135.000,00
IRB BRASIL
IRBR3
R$ 3.169.725.827,50
R$ 3.952.753.000,00
LIGHT
LIGT3
R$ 3.036.325.890,60
R$ 3.287.712.000,00
MODALMAIS
MODL11
R$ 1.814.775.340,49
R$ 2.050.055.000,00
TENDA
TEND3
R$ 521.721.230,00
R$ 803.390.000,00
GAFISA
GFSA3
R$ 506.168.590,50
R$ 598.170.000,00
BR PARTNERS
BRBI11
R$ 1.609.584.142
R$ 4.115.074.000,00
GETNINJAS
NINJ3
R$ 214.459.097,51
R$ 290.161.000,00
PDG REALT
PDGR3
R$ 78.025.505,23
R$ 97.666.000,00
Fonte: TradeMap
Um aspecto interessante baseado na amostragem é que a dissonância na avaliação das empresas atinge uma série de setores, não ficando restrita a apenas uma ou outra conjuntura econômica.
Os setores financeiro e de construção civil têm três representantes cada, seguidos do setor de seguros com dois, além de frigoríficos, logística, energia elétrica e tecnologia.
A lista conta com a participação de empresas que recentemente abriram capital, como Modalmais (MODL11), BR Partners (BRBI11) e Getninjas (NINJ3). O caixa das companhias está robusto pelas captações dos IPOs, não sendo inteiramente resultado do dia a dia das empresas.
Chama atenção o caso da Marfrig (MRFG3). A companhia tem surfado o bom momento para os frigoríficos, com os custos sendo repassados a uma velocidade adequada, a ponto de mitigar a valorização do real ante o dólar.
Porém, desde a máxima histórica, atingida em outubro do ano passado, os papéis da empresa de Marcos Molina já recuaram mais de 40%, com o receio do mercado ante eventual arrefecimento da demanda e normalização da produção dos pares.
Em entrevista recente, o CEO do Getninjas (NINJ3) disse que tem caixa para 25 anos da empresa. Atualmente, as disponibilidades da companhia equivalem a 1,3 vez seu valor de mercado.
O cenário, porém, não é tão claro para as empresas de tecnologia. Elas demandarão capital para crescer e devem ter dificuldade em encontrar, já que o custo de capital não é mais o mesmo. O caixa não ficará ileso.
Atenção: não é tão simples assim
À primeira vista, pode parecer que a avaliação do mercado nestas empresas está incorreta, já que não faz sentido elas valerem menos do que possuem em disponibilidades e, com isso, aparentemente são oportunidades.
De fato, a relação é atrativa e mostra que as companhias são negociadas a múltiplos abaixo das médias históricas, como é o caso da maior parte das empresas do levantamento.
O dado fica tão distorcido que no caso de empresas que não têm dívidas, como o próprio Getninjas, o EV é negativo.
Essa desconexão da avaliação dos investidores ante o que as empresas têm de caixa muitas vezes não é positiva, podendo dar pistas sobre o que vem à frente.
Quando tal fenômeno ocorre nas empresas de tecnologia, é esperado que elas queimem caixa ao longo do tempo, algo natural em termos de “investimento” para o crescimento nos primeiros anos de vida.
Com isso, o caixa convergiria ao preço atribuído – reforçando a tese de que o mercado opera na expectativa, antecipando os fatos. O mesmo pode ser observado no setor de construção civil.
O ceticismo do mercado vai desde empresas que atuam com o público de alta renda, como Gafisa (GFSA3), e outras que trabalham com consumidores com menor poder aquisitivo, como a Tenda (TEND3).
Receita líquida da Tenda mostra arrefecimento após período de alta
Fonte: TradeMap
A contração monetária tende a diminuir o apetite dos consumidores por financiamentos imobiliários. No caso das companhias que operam sob as normas do Casa Verde e Amarela ainda há a intempérie de não poderem aumentar o preço de venda das unidades, mesmo com a disparada dos custos, levando à queima de caixa.
A situação das seguradoras, por sua vez, é curiosa. O modelo de negócio prevê o recebimento dos recursos antes da despesa com sinistros.
O dinheiro que fica em posse da seguradora é alocado em aplicações, o que faz com que ela tenha resultado financeiro positivo. Esse movimento é chamado de floating, sustentando a geração de caixa da companhia.
No caso da SulAmérica (SULA11), os investidores atribuem risco à guinada da sinistralidade ao longo dos últimos meses, o que impactou o lucro líquido no primeiro trimestre deste ano. Além disso, a combinação de negócios com a Rede D’Or ainda gera dúvidas.
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De acordo com a Refinitiv, em dados compilados na plataforma do TradeMap, as recomendações para algumas das empresas mencionadas são:
EMPRESA
RECOMENDAÇÃO MAJORITÁRIA
PREÇO-ALVO MEDIANO
UPSIDE
MARFRIG
MANUTENÇÃO
R$ 26
75%
SULAMÉRICA
COMPRA
R$ 36
46%
SIMPAR
COMPRA
R$ 18
63%
IRB BRASIL
VENDA
R$ 3,50
43%
LIGHT
MANUTENÇÃO
R$ 12,08
43%
MODALMAIS
MANUTENÇÃO
R$ 20
153%
TENDA
MANUTENÇÃO
R$ 18
253%
GAFISA
MANUTENÇÃO
R$ 6,50
351%
BR PARTNERS
COMPRA
R$ 26
67%
GETNINJAS
COMPRA
R$ 20
426%
Como avaliar empresas descontadas na Bolsa de Valores
A decisão de investir nas empresas listadas em Bolsa não deve levar em consideração apenas um tópico, mesmo que ele chame atenção, como é o caso de empresas estarem valendo menos do que têm em caixa.
Existe uma série de indicadores relevantes para análise pelos investidores, em termos de valuation, eficiência, rentabilidade e endividamento, como mostra este artigo.
Como demonstrado, cada caso possui alguma razão para que o mercado esteja receoso, seja pela expectativa de queima deste caixa residual ou então tempos de vacas magras para as empresas, o que faz com que sua percepção de valor diminua, a ponto de se tornar menor do que as próprias disponibilidades.
É preciso compreender de forma extensa os fundamentos da companhia, não apenas com base no valor de mercado na tela, mas no longo prazo. Dívidas de curto prazo podem corroer o caixa, ou mesmo a geração de caixa pode enfraquecer ao longo do tempo.
Uma análise refinada levando em consideração os aspectos mais importantes, que inevitavelmente giram em torno de preço, fará o investidor ser assertivo em suas decisões, deixando de lado os ruídos do mercado. Como uma vez disse Warren Buffett, o mercado, ou a Bolsa de Valores, é uma máquina que transfere dinheiro dos impacientes para os pacientes.
