Por que o Goldman Sachs prefere ações de hospitais a de laboratórios

Considerando o espaço para consolidação da indústria de hospitais no Brasil, a desvalorização recente dos papéis e as perspectivas de crescimento e lucratividade, a equipe de analistas do Goldman Sachs acredita que, dentro do universo de saúde, as ações de hospitais devem se dar melhor do que as de laboratórios nos próximos trimestres.

Em relatório distribuído nesta terça-feira (15), o banco inicia cobertura de sete empresas do segmento com recomendação de compra para Rede D’Or (RDOR3), Mater Dei (MATD3) e Oncoclínicas (ONCO3), que, na perspectiva do Goldman Sachs, oferecem as melhores relações entre risco e retorno.

Por outro lado, o banco indica a venda das ações de Fleury (FLRY3) e Hermes Pardini (PARD3), que oferecem perspectivas limitadas de crescimento e, no caso da Fleury, fluxo de caixa pressionado. A classificação é neutra para Kora Saúde (KRSA3) e DASA (DASA3), que podem ser prejudicadas por seus altos níveis de endividamento e desafios de lucratividade.

Consolidação está longe do pico

De uma maneira geral, o Goldman tem uma visão positiva para o setor de saúde, apostando em mais consolidação. “Após um ano agitado no mercado de capitais para o setor de saúde, acreditamos que algumas empresas do setor estão prontas para acelerar a consolidação, que acreditamos ainda estar longe do pico”, diz o banco.

A expectativa dos analistas é que o mercado de hospitais privados apresente um ritmo de crescimento médio de cerca de 10% entre 2022 e 2022 – ou cerca de 4,5% em termos reais. Mais do que o potencial de crescimento do mercado, porém, o Goldman destaca a fragmentação da indústria, com a participação da Rede D’Or, maior player do setor, estimada em apenas 13%.

Outros fatores que apontam para tendências positivas na indústria são a perspectiva de envelhecimento da população brasileira, o histórico de resiliência dos gastos com serviços médicos privados em cenários de taxas de desemprego elevadas, e a significativa subpenetração do sistema de saúde privada do Brasil, que atende apenas a cerca de 22% da população.

No curto prazo, ainda, os resultados do primeiro trimestre de 2022 podem ser ajudados pela alta nos casos de Covid-19 no Brasil nas últimas semanas. Neste cenário, a alta nas taxas de hospitalização ajuda as operadoras de hospitais, enquanto o aumento da demanda por testes de Covid-19 beneficia os laboratórios.

Há, no entanto, fatores que causam preocupação – sobretudo o aumento nas taxas de juros, que ameaça os lucros e a geração de fluxo de caixa de algumas companhias, especialmente as mais endividadas. Além disso, o banco aponta gargalos, principalmente de escassez de mão de obra e no número de leitos, como desafios.

Uma queda nas taxas de ocupação em hospitais nos próximos trimestres, conforme o nível de hospitalizações por Covid-19 cai, também pode amealhar os hospitais, assim como uma concorrência mais feroz em fusões e aquisições, causando aumento nos múltiplos.

Fatores que podem fazer os laboratórios superarem as expectativas, por outro lado, são um aumento na demanda de testes por Covid-19, o que ajudaria na lucratividade; e uma execução bem sucedida de fusões e aquisições relevantes.

Hospitais devem se dar melhor

Ainda que os laboratórios também possam ter dias positivos à frente, o banco tem preferência pelas ações de hospitais. A performance menor do que a média destas ações, segundo o Goldman, criou pontos de entrada.

Além disso, estas empresas oferecem perspectivas de crescimento mais atrativas, tanto na frente orgânica quanto na inorgânica. Ainda, os maiores ganhos com escala dos hospitais, que ajudam na diluição de custos fixos, e a maior variedade de serviços mais complexos, que permite maior repasse de preços, joga a favor da lucratividade das redes de hospitais.

O espaço para aquisições relevantes também é menor entre os laboratórios, visto que há poucas oportunidades no mercado, o que indica que qualquer fusão ou aquisição pode encarar forte concorrência. Além disso, os laboratórios listados na Bolsa de valores estão focados em diversificar suas receitas.

Em suma, a expectativa do Goldman é que o Ebitda dos hospitais cresça, em média, a um ritmo de cerca de 28% entre 2021 e 2022, enquanto as empresas de diagnósticos devem ter crescimento de cerca de 7%, em meio a dificuldades para repassar preços e expandir margens.

Rede D’Or (RDOR3): líder na consolidação

O Goldman lista o histórico sólido de execução e a vantagem competitiva da grande escala da Rede D’Or como fatores por trás de seu posicionamento único no segmento de hospitais. Além disso, a escala traz os benefícios de condições melhores de aprovisionamento, maior poder de barganha com seguradoras, e uma integração mais rápida e eficiente de aquisições.

O banco acredita que a Rede D’Or está bem posicionada para entregar lucros sólidos no curto prazo e, por isso, recomenda compra para a ação, com preço-alvo de R$ 69. O Goldman cita ainda a aceleração da atuação em novos segmentos, como oncologia, e o desenvolvimento de parcerias como potenciais não precificados. Além disso, a liquidez maior da ação pode ser uma vantagem competitiva diante das eleições.

O preço-alvo estabelecido pelo banco representa alta de 38% em relação ao valor da ação no fechamento da última terça-feira, de R$ 50,04.

O maior risco para a ação, além dos fatores que ameaçam o setor como um todo, são investimentos acima do esperado nos projetos de expansão.

Mater Dei (MATD3): aquisições recentes ainda podem trazer valor

Em relação à Mater Dei, o Goldman destaca a execução única entre as redes de hospitais brasileiras, com margens Ebitda entre 30% e 35% desde 2018, além da presença forte em Minas Gerais, um dos maiores mercados do país, e da agenda de crescimento orgânico e inorgânico que, na visão do banco, ainda não está precificada.

Devido principalmente à integração do hospital Porto Dias, à expansão em Salvador (BA) e a potenciais novas aquisições, o banco recomenda compra para o papel, com preço-alvo de R$ 23 – alta de 47%.

O maior risco para a companhia, diz o banco, é o aumento da concorrência em Minas Gerais com a entrada da Rede D’Or na região.

Oncoclínicas (ONCO3): líder em um mercado crescente e fragmentado

A posição da Oncoclínicas como uma das maiores companhias com atuação focada em oncologia no mercado brasileiro faz com que ela esteja bem posicionada para ser uma das empresas com mais apetite para aquisições desse segmento, segundo o Goldman. Considerando isso, as perspectivas de crescimento orgânico e a capacidade de repasse de preços acima da inflação, o banco recomenda compra para o papel, com preço-alvo de R$ 18 (upside de 75%).

Os maiores riscos para a ação, na análise do banco, são uma desaceleração na performance orgânica devido ao aumento da concorrência com hospitais; piora nas condições comerciais para a compra de medicamentos; e inovações no tratamento de câncer vindas de outra empresa.

Hermes Pardini (PARD3): cenário competitivo melhora, mas segue desafiador

Apesar da marca forte da Hermes Pardini e de movimentos interessantes de fusões e aquisições recentemente, o Goldman acredita que a companha segue muito exposta à alta concorrência no segmento de apoio laboratorial, o que dificulta as altas de preço para as seguradoras.

Assim, o banco recomenda a venda do papel, e tem o preço-alvo fixado em R$ 19, o que implica queda de 8%.

Para além das tendências do setor, a principal oportunidade de obter uma melhora de performance para a Hermes Pardini vem de melhorias no aprovisionamento, o que pode impulsionar a lucratividade.

Fleury (FLRY3): fluxo de caixa pressionado

Ainda que a Fleury tenha um posicionamento único no segmento premium da indústria de diagnósticos, o fluxo de caixa da companhia segue pressionado, na visão do Goldman, e as novas iniciativas para diversificar as receitas ainda são incipientes e não podem resolver essa questão no curto prazo.

Além disso, o banco vê perspectivas limitadas para o crescimento do core business da empresa e recomenda venda da ação, com preço-alvo de R$ 19, o que significa que a ação permaneceria em um patamar estável.

Os principais riscos de uma performance superior à esperada, na visão do Goldman, são uma maturação mais rápida do que a prevista de novos negócios e uma melhora no mix com marcas premium, o que pode aumentar a lucratividade.

DASA (DASA3): espaço limitado para expansão de margens

Com a aquisição da Impar em 2019, a DASA se tornou a segunda maior empresa de hospitais do Brasil, segundo o Goldman, além de ter forte atuação no negócio de diagnósticos. Outro ponto positivo da empresa é sua plataforma digital robusta, diz o banco, que ajuda a ter relacionamentos mais próximos com médicos e pacientes, eliminando parte das seguradoras.

Apesar disso, o banco vê pouco espaço para uma expansão nas margens no curto prazo e tem classificação neutra para o papel, com preço-alvo de R$ 35 – potencial de alta de 33%.

Os principais riscos para a empresa são uma performance estável no negócio de diagnósticos devido à desaceleração dos aumentos de preço e lentidão na maturação de sua plataforma digital.

Por outro lado, fatores que podem fazer a ação surpreender positivamente são uma integração mais rápida do que o esperado de transações recentes, o que pode impulsionar a lucratividade; e a maturação mais rápida da NAV, a plataforma digital da empresa, aumentando o tráfego de clientes.

Kora Saúde (KRSA3): boas perspectivas, mas com muita dívida

A participação de mercado ainda baixa da Kora sugere que há amplo espaço para consolidação, na análise do Goldman, e sua lucratividade deve ser impulsionada por transações fechadas recentemente.

No entanto, os preços atuais e o nível de endividamento da companhia fazem com que o banco tenha recomendação neutra para suas ações, com preço-alvo de R$ 5 (upside de 34%).

Como principal risco para a performance da empresa o banco menciona uma possível redução do espaço de expansão de margens da empresa, devido a gargalos na integração de aquisições. Por outro lado, fatores que podem impulsionar a ação são uma integração mais rápida do que a esperada de aquisições recentes, com aumento da lucratividade, e uma melhora no mix com uma maior participação de serviços de maior complexidade.