O que esperar para os próximos passos da privatização da Eletrobras (ELET6)?

A aprovação da primeira fase da modelagem de capitalização da Eletrobras (ELET6) pelo TCU (Tribunal de Contas da União) na última terça-feira (18) é um marco importante para o processo de privatização da estatal, segundo analistas, mas o adiamento da divulgação do balanço do quarto trimestre pode ameaçar o cronograma esperado pelo governo.

Na sessão de terça-feira (18), o TCU aprovou a primeira fase da modelagem de capitalização da Eletrobras nos moldes em que havia sido proposta pelo governo, com as taxas de concessão que a empresa terá de pagar ao governo para continuar operando algumas barragens hidrelétricas depois de sua privatização em R$ 25,3 bilhões. O valor total da privatização foi fixado em R$ 67 bilhões.

A votação desta matéria havia sido iniciada em dezembro de 2021, mas as discussões foram suspensas depois de um dos ministros solicitar mais tempo para análise.

Apesar do duro voto contrário do ministro Vital do Rêgo, para quem o governo subestimou o valor da Eletrobras, a questão foi aprovada por seis votos a um.

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“Mesmo que a Corte ainda precise votar sobre a modelagem da oferta proposta em si, a aprovação recebida na terça-feira é um passo importante em direção à finalização da transação, visto que o voto do TCU era tido por investidores como uma fase-chave do processo, em que poderia haver resistência significativa”, escreveu a equipe de analistas do Goldman Sachs em relatório distribuído na quinta-feira (17).

Quais são os próximos passos?

A próxima etapa do processo é a Assembleia Extraordinária de Acionistas na semana que vem, que irá deliberar sobre todos os pontos relacionados à capitalização.

Em processo externo à companhia, o departamento técnico do TCU (Seinfra) precisa concluir sua análise sobre a avaliação mínima da Eletrobras e sua reestruturação corporativa e apresentá-la, o que deve ocorrer entre o fim de fevereiro e o início de março.

Em seguida, o Ministério Público junto ao Tribunal de Contas da União (MPTCU) deve conduzir sua análise, o que deve ocorrer entre 10 e 15 dias depois do relatório da Seinfra, segundo o Bank of America (BofA). Por fim, haverá outra votação no TCU, que o BofA espera para meados de março, segundo relatório distribuído nesta sexta-feira (18).

Se a modelagem for aprovada, o a próxima etapa seria a assinatura de novos contratos de concessão e a estruturação da oferta em si.

O governo espera reduzir sua participação votante na companhia para abaixo de 45% por meio de uma oferta de novas ações. No entanto, segundo o GS, se a oferta for insuficiente para chegar ao objetivo, existe a possibilidade de realização de uma oferta secundária, em que o governo venderia parte das ações que possui, para atingir a participação proposta.

O governo espera que o aumento de capital (follow-on) ocorra no primeiro semestre. O mercado, no entanto, apresenta certo ceticismo em relação ao cumprimento deste prazo.

O primeiro motivo para isso, de acordo com o JP Morgan, em relatório de terça-feira (15), é o adiamento da divulgação do balanço do quarto trimestre de 2021. A data passou de 23 de fevereiro para 14 de março, o que significa que a Eletrobras terá uma janela de tempo mais estreita para realizar o follow-on com base nos resultados do quarto trimestre.

Assim, a visão do JP é que o follow-on deva ocorrer depois dos resultados do primeiro trimestre de 2022. “Para privatizar a empresa com base nos resultados do quarto trimestre, a privatização teria de ocorrer até 10 de maio, o que nos parece improvável”, disseram os analistas, uma vez que ainda há muitos passos a serem dados antes da realização da oferta.

O passo mais crítico, na opinião do JP, é a segregação da subsidiária de energia nuclear Eletronuclear, que não pode ser privatizada. O segundo marco mais desafiador é a aprovação do TCU, segundo o banco, que não descarta dificuldades inesperadas ao longo do processo.

Além disso, tanto os analistas do Goldman Sachs quanto os do JP ressaltam que 2022 é um ano eleitoral, o que pode trazer volatilidade para os mercados e, com isso, aumentar a complexidade da realização de uma oferta deste tamanho.

O que a privatização pode significar para as ações?

Na visão do Goldman, um cenário de capitalização bem-sucedido teria potencial de destravar valor significativo para as ações da Eletrobras. O GS manteve sua recomendação de compra para as ações ordinárias e preferenciais, com preço-alvo de R$ 48 para ELET3 e R$ 53 para ELET6.

O JP classifica os papéis como overweight, isto é, devem ter performance superior à média do mercado, e fixa preço-alvo de R$ 47 para ELET3 e R$ 50 para ELET6. Nessa modelagem, o banco incorpora uma possibilidade de 50% de a privatização ocorrer.

O Bank of America, por sua vez, tem preço-alvo de R$ 53 para ELET3 e de R$ 59 para ELET6, sem incorporar a potencial geração de valor da privatização, e recomenda compra.

Os principais riscos para a companhia, na visão do Goldman, são resoluções envolvendo empréstimos compulsórios, condições hidrológicas piores que as esperadas, preços de energia abaixo das estimativas de R$ 180 MW/h no longo prazo, e despesas gerais e administrativas recorrentes acima do previsto.

O JP Morgan acrescenta ainda possíveis mudanças políticas, o fracasso da privatização, decisões regulatórias e a não finalização da construção de Angra 3.